注：本文為《環球人物》記者尹潔對筆者進行的專訪， 發表於《環球人物》2018年第9期， 轉載請務必注明出處。 感謝《環球人物》侯欣穎為專訪拍攝的照片。
人物簡介：張明， 1977年出生， 中國社科院世界經濟與政治研究所國際投資室主任、研究員、博士生導師， 平安證券首席經濟學家。
讀博士前， 張明在國際會計師事務所畢馬威做了一年多的審計員。 當時他剛剛拿到經濟學碩士學位， 想在實踐中積累一些經驗。 在漫長的學術生涯中， 與埋頭於案牘不聞窗外事相比， 他更喜歡將理論與實踐相結合。 3年博士期間， 他全職工作了兩年，
當時正是中國私募股權和風險投資的初始階段， 雖然起步比發達國家晚一些， 發展速度卻快得驚人。 2007年， 張明博士畢業進入中國社科院世界經濟與政治研究所（簡稱世經政所）工作時， 國內的各類投資基金已經如浪潮般洶湧澎湃了。
世經政所的國際化程度很高， 學者們總是有各種機會到國外訪學和考察。 在不斷的行走與觀察中， 張明開始了自己的寫作， 從調研心得到讀書隨筆， 從世界經濟的變化趨勢， 到財經熱點話題的評議……10年下來， 他的身份變成了世經政所國際投資室主任、博士生導師、平安證券首席經濟學家，
“投資”， 這或許是當下中國人最喜歡的一個詞。 在2018年的前1/3時間裡， 中國資本市場起伏動盪、陰晴不定， 仿佛提前進入了夏季。 表像背後是更深層的問題， 深化改革的鼓聲越來越響。
金融下行週期， 機構投資者崛起
2015年的那波股市大震盪， 曾讓不少散戶傾家蕩產。 給張明理髮的一位師傅， 在股市點位最高的時候進場， 隨即感受到了暴風驟雨般的幾輪下跌， 最終虧了幾十萬元。
經歷了兩年多的恢復期後， A股在今年1月走出了罕見的“11連陽”， 一路飆升的上證指數讓不少散戶歡呼雀躍， 另一些人則嗅到了熟悉的氣味， 擔心3年前的教訓會再次降臨，
2月， 在綜合因素的影響下， 美國幾大股指全線下挫， 結束了連續9年的牛市；3月， 美國總統特朗普挑起美中貿易戰， 讓全球資本市場一起感冒；4月， 美英法聯合發起對敘利亞的“精准”打擊， 看起來雖跟中國毫無關係， 卻把中國股市過去半年的漲幅全抹平了。 “美股跌， A股跌；美股漲， A股還跌”的調侃在網上不斷轉發。 經過一次次被“割韭菜”的慘痛教訓後， 世界的每一絲風吹草動都會打擊到中國散戶脆弱的心理防線。
張明覺得， 中國A股市場雖然仍存在一些問題， 但市場泡沫並沒有2015年時那麼大。 “過去兩年多的上漲是比較正常的過程， 而且有兩個顯著的變化：一是大盤股（大企業）比中小盤股（中小企業）漲得好，
過去的情況是相反的， 往往越是小公司， 股票漲得越高， 但其盈利能力跟市值相去甚遠， 而大公司、業績好的藍籌股普遍估值偏低。 直到近兩年， 尤其是去年， 大銀行、大地產公司等行業龍頭股展現出強勁勢頭， 中小企業的股票則不斷下跌， 處於“擠泡沫”的狀態。
“這與中國的金融週期變化有關。 中國宏觀經濟的運行， 一個短週期大約3年， 而金融週期則要長得多， 一般在15年—16年。 中國金融週期在2016年達到這一輪的頂峰， 之後就步入了下行階段， 換句話說， 未來市場裡的流動性會越來越稀缺， 金融監管也正在全面趨嚴。 在這種背景下，
按照這一標準衡量， 盈利情況穩定的大公司顯然要比中小企業、創業公司更適合作為投資標的。 另一方面， 中國股市中的散戶比例正在下降， 專業的機構投資者比例在上升， 後者的風格更加穩健， 更願意投資大中型企業。 在金融週期下行和機構投資者崛起的雙重作用下， 藍籌股得到市場青睞就不足為奇了。
張明認為這種趨勢在未來總體上會繼續， 儘管短期內各類市場龍頭股正面臨調整。 考慮到中國股市的波動性比發達國家更大， 他建議散戶不妨將資金交給更加專業的機構投資者。
“散戶投股市有一個說法， 叫七虧兩平一賺， 就是說70%的人虧錢， 20%的人勉強打個平手， 只有10%的人賺錢，而且這部分人還一直在變。”張明對記者說，“在這種情況下，購買基金不失為更好的投資選擇，對散戶來說，交給專業機構通常比自己投更好。”
避免政策共振，保本比盈利重要
最近一段時間，一行三會（央行、銀監會、證監會、保監會）頻繁出臺金融監管措施，在某種程度上也影響了投資者的判斷。
“很明顯，幾家監管部門都想做出業績來，尤其是三會之間，明顯存在‘競爭’。這些政策的初衷都是對的，但出臺得過於密集，相互疊加很容易在短期內加劇市場動盪。”張明說。
過去一年，證監會在打擊不當交易、內幕交易等方面的態度和成效有目共睹，很多新政策的出臺也擠出了一些泡沫。加上銀監會、保監會對各類金融機構的進一步管束，以及央行貨幣政策的趨緊，政策疊加導致共振的可能性正在升高，這對市場而言也是一種風險。張明認為，一行三會應該加強協調，“比如三會的監管強一點，央行在流動性管理方面就可以稍微松一點，作為一種風險對沖，以防範短期內金融動盪的發生”。
除內部風險外，來自外部的風險也要警惕。美國股市從2009年漲到2018年初，市值到了高位，泡沫開始顯現，美聯儲的貨幣政策也開始收緊。在今年2月美股暴跌前，張明就寫過一篇文章，擔心2018年的美股有顯著調整的風險。
沒有一樣東西是只漲不跌的。張明對記者表示，目前美國政策的不確定性非常強，如果發生特定的經濟衝擊（例如美債收益率上揚或中美貿易戰惡化）或者政治衝擊（例如特朗普遭到彈劾），美股都有再次顯著下跌的可能，而且必然波及A股和港股。因此，他為普通投資者提供了4點建議：分批次投資、選擇相關性不太強的股票、借助專業投資機構、控制好投資額度。
“在金融週期下行的過程中，你首先要考慮的不是收益率多少，而是本金的安全，以避免再一次被‘割韭菜’。”近期的中美貿易摩擦讓股市頻繁動盪，張明認為雖然貿易戰全面開打的可能性不大，但進一步擴大化的可能性還是存在的。
服務業在增長，製造業不可棄
中美貿易摩擦加劇的同時，中國政府迅速推出了一系列金融改革舉措，包括加快開放資本帳戶、放寬外資對中國金融機構的持股比例上限等。
張明坦言，一些改革政策在短期內將對國內金融機構產生衝擊，但從中長期看，改革對提高國內金融機構的經營能力、提高資本市場的深度和流動性都有幫助，“總體利大於弊”。
如果不是2008年的全球金融危機，這些金融改革政策可能會來得更早一些。當年的“4萬億計畫”讓中國在金融危機後沒有經歷太痛苦的調整期，經濟體量很快超過日本，成為全球第二大經濟體，但也導致中國沒能按時推出重大改革舉措。
“4萬億計畫”之後，中國主要依靠刺激性政策拉動經濟增長，最明顯的就是大量的基礎設施建設和飆升的房地產市場，它們使中國經濟保持了增長態勢，但也延續了結構性失衡的狀態，低端供給過多、產能過剩，而高端供給不足。
在內外環境的共同作用下，近年來民營實體經濟的日子很不好過。張明表示，對金融機構來說，如果投資實體經濟的回報率低於融資成本，那就只有兩種做法：一是加金融杠杆，放大投資回報率，這會增大市場風險；二是不投實體經濟，而是通過各種隱性管道去投虛擬經濟，最後導致整個經濟脫實向虛。
“這些問題光靠加強金融監管是無法解決的。監管並不能從根本上提振實體經濟，只有通過重大改革才能扭轉結構性問題。”在這個過程中，中低端產業在升級，消費和服務業占GDP的比重也在上升，但這並不意味著中國可以忽視乃至放棄製造業。
“中國的新興製造業剛剛起步，還有很大發展空間，未來我們要把傳統製造業與大資料、雲計算、人工智慧等新技術結合起來。縱觀世界，沒有一個國家是靠消費和服務業崛起為大國的。”張明認為，真正決定中國能走到哪一步的，很大程度上還是要看製造業。
“在這個關鍵階段，中國要做好3件事：一是未來10年仍應維持較快的經濟增速，5%到6%都可以，但必須是貨真價實的增長，不是被泡沫吹起來的；二是避免系統性金融風險的爆發；三是突破阻力、及時推進重大改革，包括企業所有制改革、土地流轉改革、向民間資本開放服務業等。”
對實體經濟的未來，張明持審慎樂觀的態度。在他看來，實體經濟當前的好轉與外部環境的改善高度相關，而其內生增長動力並沒那麼強。
“政府應進一步放鬆對民營企業的管制，特別是要開放服務業。現在城市裡的教育、醫療、養老等服務行業，優質資源非常匱乏，同時大量民營資本沒有投資管道，如果讓兩者對接，能極大地激發民營經濟的活力，並提升人們的生活品質，滿足人民對美好生活的需求。”（完）
只有10%的人賺錢，而且這部分人還一直在變。”張明對記者說，“在這種情況下，購買基金不失為更好的投資選擇，對散戶來說，交給專業機構通常比自己投更好。”避免政策共振，保本比盈利重要
最近一段時間，一行三會（央行、銀監會、證監會、保監會）頻繁出臺金融監管措施，在某種程度上也影響了投資者的判斷。
“很明顯，幾家監管部門都想做出業績來，尤其是三會之間，明顯存在‘競爭’。這些政策的初衷都是對的，但出臺得過於密集，相互疊加很容易在短期內加劇市場動盪。”張明說。
過去一年，證監會在打擊不當交易、內幕交易等方面的態度和成效有目共睹，很多新政策的出臺也擠出了一些泡沫。加上銀監會、保監會對各類金融機構的進一步管束，以及央行貨幣政策的趨緊，政策疊加導致共振的可能性正在升高，這對市場而言也是一種風險。張明認為，一行三會應該加強協調，“比如三會的監管強一點，央行在流動性管理方面就可以稍微松一點，作為一種風險對沖，以防範短期內金融動盪的發生”。
除內部風險外，來自外部的風險也要警惕。美國股市從2009年漲到2018年初，市值到了高位，泡沫開始顯現，美聯儲的貨幣政策也開始收緊。在今年2月美股暴跌前，張明就寫過一篇文章，擔心2018年的美股有顯著調整的風險。
沒有一樣東西是只漲不跌的。張明對記者表示，目前美國政策的不確定性非常強，如果發生特定的經濟衝擊（例如美債收益率上揚或中美貿易戰惡化）或者政治衝擊（例如特朗普遭到彈劾），美股都有再次顯著下跌的可能，而且必然波及A股和港股。因此，他為普通投資者提供了4點建議：分批次投資、選擇相關性不太強的股票、借助專業投資機構、控制好投資額度。
“在金融週期下行的過程中，你首先要考慮的不是收益率多少，而是本金的安全，以避免再一次被‘割韭菜’。”近期的中美貿易摩擦讓股市頻繁動盪，張明認為雖然貿易戰全面開打的可能性不大，但進一步擴大化的可能性還是存在的。
服務業在增長，製造業不可棄
中美貿易摩擦加劇的同時，中國政府迅速推出了一系列金融改革舉措，包括加快開放資本帳戶、放寬外資對中國金融機構的持股比例上限等。
張明坦言，一些改革政策在短期內將對國內金融機構產生衝擊，但從中長期看，改革對提高國內金融機構的經營能力、提高資本市場的深度和流動性都有幫助，“總體利大於弊”。
如果不是2008年的全球金融危機，這些金融改革政策可能會來得更早一些。當年的“4萬億計畫”讓中國在金融危機後沒有經歷太痛苦的調整期，經濟體量很快超過日本，成為全球第二大經濟體，但也導致中國沒能按時推出重大改革舉措。
“4萬億計畫”之後，中國主要依靠刺激性政策拉動經濟增長，最明顯的就是大量的基礎設施建設和飆升的房地產市場，它們使中國經濟保持了增長態勢，但也延續了結構性失衡的狀態，低端供給過多、產能過剩，而高端供給不足。
在內外環境的共同作用下，近年來民營實體經濟的日子很不好過。張明表示，對金融機構來說，如果投資實體經濟的回報率低於融資成本，那就只有兩種做法：一是加金融杠杆，放大投資回報率，這會增大市場風險；二是不投實體經濟，而是通過各種隱性管道去投虛擬經濟，最後導致整個經濟脫實向虛。
“這些問題光靠加強金融監管是無法解決的。監管並不能從根本上提振實體經濟，只有通過重大改革才能扭轉結構性問題。”在這個過程中，中低端產業在升級，消費和服務業占GDP的比重也在上升，但這並不意味著中國可以忽視乃至放棄製造業。
“中國的新興製造業剛剛起步，還有很大發展空間，未來我們要把傳統製造業與大資料、雲計算、人工智慧等新技術結合起來。縱觀世界，沒有一個國家是靠消費和服務業崛起為大國的。”張明認為，真正決定中國能走到哪一步的，很大程度上還是要看製造業。
“在這個關鍵階段，中國要做好3件事：一是未來10年仍應維持較快的經濟增速，5%到6%都可以，但必須是貨真價實的增長，不是被泡沫吹起來的；二是避免系統性金融風險的爆發；三是突破阻力、及時推進重大改革，包括企業所有制改革、土地流轉改革、向民間資本開放服務業等。”
對實體經濟的未來，張明持審慎樂觀的態度。在他看來，實體經濟當前的好轉與外部環境的改善高度相關，而其內生增長動力並沒那麼強。
“政府應進一步放鬆對民營企業的管制，特別是要開放服務業。現在城市裡的教育、醫療、養老等服務行業，優質資源非常匱乏，同時大量民營資本沒有投資管道，如果讓兩者對接，能極大地激發民營經濟的活力，並提升人們的生活品質，滿足人民對美好生活的需求。”（完）