宜人貸財務分析：現金流壓力大，戰略調整增長放緩

5月25日，宜人貸發佈了2018年一季度未經審計的財務結果。在新的會計準則下一季度營業收入15.93億元，淨利潤2.79億元，淨利潤率17.5%，同期下降近17個百分點。相比之下，早些時候發佈一季報的拍拍貸當期淨利潤率為46%。

作為2015年就登陸紐交所的中國金融科技第一股，一季度盈利表現似乎遠低於大眾預期。這只是暫時性地受政策波動影響嗎？未來持續盈利能力如何？

經營狀況：戰略調整，增長放緩

一、貸款產品准入門檻較高，服務費率可觀但略有下調

網貸平臺最基本創收邏輯是為出借人和借款人提供貸款撮合服務，

從而向借款人和出借人收取一定服務費。在美國通用會計準則下，與輔助還款和催收相關的部分會被劃分為貸後服務費。其餘與貸款發起和撮合相關的進入助貸服務費。

當然，隨著平臺提供的產品及服務的創新，也衍生出一些其他收入來源，例如向出借人收取的債權轉讓服務費、借款人提前或者逾期還款的罰款等。通常助貸服務費、貸後服務費和其他收入構成總的營業收入，與撮合的貸款成交量直接相關。

一季度宜人貸平臺貸款成交量119.6億，營收15.93億；同期的拍拍貸成交123.5億，營收9.17億。為何幾乎相同的成交量，營收差異卻如此之大？在選定借款人信用資質、合同本金、期限下，根據宜人貸官網提供的貸款計算器可推斷服務費影響因素，

如下：

月利息=IRR(合同本金,-每月還款總額,-每月還款總額,...,-每月還款總額)

根據上表對比可見，服務費占成交量的比例與借款人信用資質及借款期限有關。相同客戶資質下，借款期限越長，對應這一比例就越高，體現服務的時間價值；而在相同借款期限下，客戶資質越好，對應服務費比例越低，體現客戶信用的風險價值。

宜人貸的貸款產品目標客群定位為都市白領，需憑工資流水、信用卡、壽險保單或者公積金申請， 相比拍拍貸貸款產品的准入門檻更高、期限更長。 宜人貸一季度客均借款6.9萬，超過半數的貸款期限為36期。

如果把各季度營業收入占成交額的比例近似看做服務費率，那麼由下圖可見服務費率一直維持在13%以上，

但一季度環比略有下降。 當然，實際年化服務費率與產品期限、服務費的時間分佈等相關，此處僅將服務費總額占總成交額的比例用於表徵收費水準趨勢。

二、戰略調整產品結構，質保計畫利潤影響較大，現金流壓力顯現

在理解了宜人貸的創收邏輯，宏觀感知其創收水準及產品特點後，我們再來看下建立在此基礎之上的各季度業績表現。如下圖， 一季度在實現了15.9億營收，同比增長56%的大好創收形勢下，為何毛利率反而由38%降到了21%？經營活動產生的現金流為何突然為負？

管理層對利潤下降歸因於戰略層面的產品結構調整影響以及向借款人收取費率的下調。出於保持關聯方的獨立性以及純線上管道經營的戰略要求，

宜人貸正在逐步消除線下推薦管道，計畫在今年底實現全線上獲客經營。

從披露資料顯示，線上成交占比已從去年同期的50%上升為58%。考慮到線上產品額度更小、期限更短、獲客費用率可能更高，預計隨著這一調整的推進，如果線上客戶量沒有較大增長，二季度貸款成交量或將收縮。

根據4、5月成交量及6月成交量推測，預計宜人貸二季度成交在110億左右，同比增速放緩，線下成交量收縮。

同時考慮到產品結構的調整，預計營收在15億左右，貸後服務費和其他業務收入占比提升。

從報表的角度來看，利潤下降主要與新會計準則ASC606的運用以及額外提取一筆質保專款有關。 準則變動的影響體現為分期收費模式的收入確認時點提前。

由於宜人貸產品期限普遍較長，該變動影響較大， 2018年之前成交的在原準則下本應在一季度確認收入的影響額高達17億元，按照會計政策變更要求調整至期初所有者權益項下的留存收益。

而原準則下一季度不應確認收入但新準則下可確認為收入的這部分，主要涉及一季度新增的分期收費類貸款。可惜前期收取費及分月收費這兩個指標在本次季報公開資料中並未見披露，而往期均有披露該資料， 2017Q4資料顯示前期收費占借款人全部費用的86%。財報直接給出的淨利潤影響額為3.9億，即若採用原準則，一季度淨利潤為6.7億。

而額外計提的質保專款則是通過增加行政管理費用的形式導致淨利潤的減少。一季度產生3.38億行政管理費，同比增長236%，其中有2.09億來自於一筆額外的質保專款計提。

宜人貸的質保專款由平臺向借款人收取，在管理時綜合整個貸款組合的逾期率波動、預期收益及資金成本等因素由平臺自主調整提取比例，以應對可能的逾期代償。出於監管考慮，二季度開始質保專款將不再由平臺自行管理，但是對已經簽署《宜人貸品質保障服務協定》的出借人提供的品質保障服務在服務期持續有效。

根據新的客戶保障體系，線上20萬以內、期限為12個月的借款將由PICC提供信用保證保險保障；其餘借款將由天達信安（北京）非融資性擔保有限公司提供擔保措施。一季度擔保覆蓋整體成交額的約70%，即84億；而該擔保公司註冊資本僅為1000萬。

另外，筆者注意到目前宜人貸已經引入一家新的擔保公司，北京中保國信融資擔保有限公司，註冊資本1億元。新擔保公司的引入從擔保資質、擔保能力以及獨立性等方面均較原先有所加強。但是，管理人的調整並未改變對專款提取的評估依據及調整頻率（按季度評估並調整）。

筆者認為，當質保專款調整成為一項季度性的常規操作，加之平臺產品服務期較長，存量質保專款對預期利潤的影響任然存在。後續隨著存量產品的陸續到期，質保專款對利潤波動的影響會逐漸減弱。

同時，質保專款這項頗具爭議的計畫也對負債波動帶來較大影響。一季度與質保及擔保相關的負債高達27.5億，同比增長87%。其中，從質保及擔保計畫中預提負債9.49億，大約占同期受擔保的貸款成交量的11%，而先前這一比例僅為8%-9%。

並且，管理層表示如果後續觀察到貸款品質有改善，那麼這個比例也可能會下調。可見，質保專款提取比例的變動空間還是很大的。

綜合上述，筆者認為與質保及擔保相關的各項會計估計因數波動空間較大，假定質保專款無額外調整，銷售和市場費率略上升，預計二季度毛利率在30%左右，淨利潤4億，環比增長35%。

另外需要關注的是，在收費模式調整及壞帳本息償付的雙重影響下，經營活動產生的現金流首次出現了負值，為-3.38億。隨著分月收費模式比例的上升，現金流壓力將持續存在，但考慮到新增貸款品質的逐漸改善以及協力廠商擔保的引入，壞賬償付壓力減輕，整體經營現金流或將得到一定程度的緩解。

資產品質：線上新增貸款90天內逾期率5%，風險釋放週期延長

宜人貸線下貸款產品逾期率遠遠低於線上，一季度線下新增貸款15-89天內的逾期率2.5%，而線上產品高達5%。在推動實施全線上獲客戰略的背景下，加之線上產品由前期一次性收費調整為按月分期收費，線上產品的風險管控將成為後續平臺運營的一大挑戰。

財報披露的vintageM3+淨壞賬率如下，可以觀察到2014年成交的貸款壞賬風險基本在第22個月就釋放完畢，而於2015年之後成交的貸款明顯風險釋放週期延長。

總結

宜人貸一季度業績表現疲軟，受服務費率下調、產品結構及收費模式調整、會計準則變動以及質保專款計提調整等多種因素影響。同時，運營現金流壓力開始顯現，資產品質明顯下降。隨著到年底逐步去除線下獲客管道的戰略推進以及協力廠商擔保的引入，預期二季度主營同比增長將放緩，但淨利潤仍有增長空間。

另外，線上財富管理業務和金融科技能力共用（YEP）業務將為公司的持續增長提供動力。作為向合作機構輸出技術及獲客能力的YEP共用平臺，在一季度創收接近5000萬。隨著越來越多合作機構的接入，YEP的發展或可能成為下一個亮點。

來源 | 網貸之家作者：網貸之家研究員沈麗婭

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一季度產生3.38億行政管理費，同比增長236%，其中有2.09億來自於一筆額外的質保專款計提。