鈕文新：悲催的“股票型公募基金”

那夜和好友胡立峰（銀河證券基金研究中心總經理）網上聊天， 說到近年來中國基金業發行情況時， 他在手機上發給我一系列圖表， 並表達他對中國公募基金的規模、結構、收益等一系列問題的看法。 其中， 這張圖讓我看了， 深感心寒， 雖然它只是公募基金的一張結構圖， 但它卻從另一個角度反映了近10年中國金融市場的跑偏， 由此再度引我憂慮。 我把截圖擺出來給大家看一下。

當時的截圖

圖中顯示：截至2018年3月31日， 公募基金總資產規模當中， 貨幣市場基金佔據了58.25%的份額， 而債券、混合、股票——資本市場基金合計只占40.74%，

另有特殊基金佔有很小比例被列入其他範疇。 特別讓人傷感的是：股票型基金占比只有6.28%， 就是圖中最小的、藍色的、規模只有貨幣基金1/10的那個部分。

胡立峰給了我大量的資料， 其中我看到統計表明：2007年， 在中國股市的流通市值中， 公募基金占比為28%， 而現在只有3.98%；同期， 所有公募基金持有股票市值2.47萬億元， 而現在只有1.78萬億元， 減少約7000億元。 為什麼出現這樣的情況？一些人可能會不假思索地指出， 公募基金不能給投資者帶來收益， 那誰會願意留在那裡？但事實恰恰相反， 統計顯示， 過去10年， 主動型股票基金淨值平均上漲46%， 而同期滬深300指數下跌20%。

當然， 這些年私募基金大規模發展， 分流了一部分公募股票基金規模， 但從統計資料上看，

截至3月底， 私募基金持股市值不過9735億元， 把公募、私募加總， 持股市值也不過27535億元， 相對於當時不到45萬億元的股票總市值而言， 也不過占了6.12%。 另外統計資料還表明， 中國老百姓持有資本市場基金（股、債、混）的規模， 10年間減少9142億元， 而機構投資者持有增加2.4萬億元以上， 機構對資本市場基金持有量占比61%。

可見， 原來股市絕對的主力投資者， 現在已經淪落為“弱勢群體”了。 這難道不是中國基金行業的悲哀嗎？難道不是中國全體金融業界的悲哀嗎？為什麼是悲哀？首先， 基金原本就是專為中小投資者設置的投資工具， 但現在， 在投資能力遠勝當年的情況下， 卻被中小投資者拋棄；其次， 結合銀行儲蓄增幅不斷縮減、甚至個別時點負增長的情況看，

社會公眾在貨幣市場投資規模過大， 過多佔用有限金融資源的結論無可辯駁， 一個金融機構調劑貨幣頭寸的市場， 變成了最大的公眾投資市場， 大規模金融空轉嚴重擠壓著資本市場的生存空間， 中國這難道不是中國金融“脫實向虛”的根源？難道不是中國金融市場的悲哀？

其實， 從公募基金的現狀我們還可以看到另一個殘酷的金融現實：中國公眾金融投資的風險偏好急劇萎縮。 我們的問題是：如此嚴重的風險偏好萎縮， 與中國經濟創新發展的要求是否吻合？我們不能不指出這個關乎國家經濟命運的問題：近年來， 中國金融市場發展過程中的結構變化， 嚴重背離了中國經濟發展要求，

甚至南轅北轍。 中央希望中國經濟創新發展、希望中國經濟轉型升級——高品質發展， 但貨幣金融膨脹、資本金融萎縮必將使上述期許失去支撐， 失去動力。

我們同時還要指出另一個關乎國家經濟命運的問題：一個民族要真正成為創新的民族， 其不可或缺的前提是：她的國民必須具有科學而強大的投資風險偏好。 美國之所以成為美國， 關鍵就在於此。 那中國金融管理者是否意識到， 當我們積極推進中國經濟高品質發展的同時， 我們國民投資的風險偏好卻在不斷降低， 難道這不是中國金融發展的一大缺失嗎？

通過大力度的監管強化金融市場的風險化解和防範無疑是正確的。 但如果我們只會強調風險、引爆風險，

而不會正確引導國民風險意識， 不加區分地把市場騙局、亂局所構成的風險和資本市場正常價格波動的風險一概而論， 任由輿論無度渲染風險、激化風險， 而不是引導國民正確地識別和科學地控制風險， 那同樣會破壞中國金融市場投資“風險與收益”的對稱性， 同樣會扭曲中國金融市場結構， 對中國經濟的未來構成威脅。

所以， 我們的金融管理者一方面要強化監管， 盡可能剷除威脅投資者的風險元素；另一方面， 讓市場自然的風險釋放教育投資者， 增強投資者風險意識正確引導投資者識別風險， 建立適合的科學風險防範手段；但更重要的一個方面是：管理者要時時刻刻提醒自己， 不能因為自己的作為而弱化投資者的風險偏好。

許多人認為，風險偏好是投資者自己的選擇，金融業界提供金融投資品只需考慮投資者需求和自己賺錢的路徑，而根本不必考慮國家發展的戰略要求；至於監管，在治理整頓的名義之下，簡單粗暴地將風險全部施加給投資者，這是用市場對投資者進行風險教育。但我們認為，這樣的觀點和行為無論是對國家、還是對投資者個人，都是極其不負責任的“自利行為”。往往會把金融市場治理整頓變成了“恐嚇”，進而對投資者風險偏好構成巨大損耗，甚至那些“嘔心瀝血”的基金管理人也被無限質疑。

在我們看來，股票基金的儒弱不是基金的問題，而是中國金融投資者對股市信心不足的問題。那為什麼對股市信心不足？我們認為，這是中國金融結構惡性循環的必然結果。什麼是金融結構惡性循環？以貨幣基金為代表的貨幣金融無度膨脹，侵佔過多金融資源，而使資本金融、尤其是股權金融市場投資資源不斷萎縮；股市失去足夠的資金支撐而越發疲弱、跌跌不休，導致投資者信心嚴重受挫，並將越來越多的錢置放貨幣市場去安全套利；流入貨幣市場的錢越多，投資于股票市場的錢越少，投資者風險偏好越低，這就是惡性循環。

那又是什麼原因導致中國金融結構惡性循環？當然有股市自身的問題，但那不是主要問題，關鍵在於宏觀經濟政策——財政政策與貨幣政策長期錯配，利率“雙軌制”，金融監管放鬆導致非法金融叢生分流金融資源，等等。這一切，都到了必須立即糾正的時候了。

許多人認為，風險偏好是投資者自己的選擇，金融業界提供金融投資品只需考慮投資者需求和自己賺錢的路徑，而根本不必考慮國家發展的戰略要求；至於監管，在治理整頓的名義之下，簡單粗暴地將風險全部施加給投資者，這是用市場對投資者進行風險教育。但我們認為，這樣的觀點和行為無論是對國家、還是對投資者個人，都是極其不負責任的“自利行為”。往往會把金融市場治理整頓變成了“恐嚇”，進而對投資者風險偏好構成巨大損耗，甚至那些“嘔心瀝血”的基金管理人也被無限質疑。

在我們看來，股票基金的儒弱不是基金的問題，而是中國金融投資者對股市信心不足的問題。那為什麼對股市信心不足？我們認為，這是中國金融結構惡性循環的必然結果。什麼是金融結構惡性循環？以貨幣基金為代表的貨幣金融無度膨脹，侵佔過多金融資源，而使資本金融、尤其是股權金融市場投資資源不斷萎縮；股市失去足夠的資金支撐而越發疲弱、跌跌不休，導致投資者信心嚴重受挫，並將越來越多的錢置放貨幣市場去安全套利；流入貨幣市場的錢越多，投資于股票市場的錢越少，投資者風險偏好越低，這就是惡性循環。

那又是什麼原因導致中國金融結構惡性循環？當然有股市自身的問題，但那不是主要問題，關鍵在於宏觀經濟政策——財政政策與貨幣政策長期錯配，利率“雙軌制”，金融監管放鬆導致非法金融叢生分流金融資源，等等。這一切，都到了必須立即糾正的時候了。