圖片來源：視覺中國
文\時晨晨
從2017年3月份開始， 每週一篇， 葉檀財經共發表了42篇分析上市公司的文章。
這是一件笨事， 市場上幾乎沒有人願意做， 風險高， 沒收益。 我們遇到過各種事， 一發文章， 晚上的電話就不斷， 威脅也沒有停過。
笨事總要有人做， 做的多了， 手有餘香。 檀香們， 你們的支援是我們堅持的動力， 多多支援， 多多點贊， 否則， 你們再也看不到持續對上市公司定期說真話的人了。
分析上市公司， 原意是盡可能消除資訊不對稱， 最大程度的還原一家上市公司， 如果能幫到投資者理性投資， 我們的目的就達到了。
A股市場奇葩太多。 有一家房企， 前三季度還盈利8268.32元， 四季度年報出來， 巨虧25個億。
房地產業務收入不占大頭就算了， 竟然還要倒貼。
這家公司就是中弘股份。
2010年2月， 王永紅控制的房地產公司中弘集團借殼ST科苑上市， 更名為中弘股份， 公司主營業務由化學原料及化學製品製造轉型為房地產開發與經營。 這是好時候， 地球人都知道， 從2010年到2017年， 中國房價翻了幾倍。
2017年第四季度， 中弘股份禦馬坊項目大量退房， 共計退房1397套， 帳面沖減收入17.28億元， 結果， 房地產銷售收入為-3.48億元。
來源：2017年公司財報
前世今生 業績都很爛差！
借殼前， 科苑集團（中弘股份的前世）主要產品是生化技術及產品、醫藥產品和塑膠製品， 業績非常差。
2004年以後，
資料來源：公司歷年財報 製圖：葉檀財經
中弘集團借殼後， 公司業績沒有好轉， 營收沒有明顯增長， 這些年沒丁點長進。
借殼當年， 中弘股份營收36.61億， 第二年腰斬， 暴跌49.36%， 到18.54億。 隨後幾年， 營收一直保持著過山車式的清奇畫風。
資料來源：公司歷年財報 製圖：葉檀財經
淨利更糟。 中弘股份上市當年， 歸屬于母公司股東的淨利潤最高， 達到9.21億， 然後一路下滑。 2017年一瀉千里， 巨虧25億！
比見鬼更可怕的是， 鬼沒完沒了。
資料來源：公司歷年財報 製圖：葉檀財經
單從現金流看， 營收品質還可以， 除2014年外， 現金收入比都在1.00附近。
資料來源：公司歷年財報 製圖：葉檀財經
從應收賬款占比、業績波動幅度等指標看，
資料來源：公司歷年財報 製圖：葉檀財經
蹭熱點 假並購 缺了大德了
這家公司還不停的折騰， 不停的並購。
借殼以來的八年內， 中弘股份宣佈的並購事項高達近40次， 平均下來， 每年“並購”個四五家企業， 涉及的行業都是一時熱門， 比如手遊、影視、礦產等等。
就問你， 並購這麼頻繁， 盡調忙得過來嗎？
中弘股份實際控制人王永紅， 2016年被迫辭任董事長， 由哥哥王繼紅接任， 根本原因是， 徐翔被抓了。
根據調查， 從2010年到2015年， 徐翔等與王永紅等其他13家上市公司董事長、實際控制人（另案處理）合謀， 按照徐翔等人要求， 上市公司發佈利好， 徐翔等利用資訊優勢，
配合得天衣無縫啊！
舉個栗子。
2013年8月6日， 中弘股份發佈公告， 進入手遊業， 公告第二天， 中弘股份漲停。 龍虎榜的資料顯示， 兩個國泰君安交易單元分別耗資9054.78萬元和5499.9萬元買入， 市場一直認為， 很可能是徐翔的操作。
股價大漲兩三天后， 就開始回檔， 2013年10月中旬， 股價再次爆發， 然後一瀉千里， 兩個月內股價接近腰斬。 這波韭菜， 割得6， 缺了大德了。
太陽底下沒有新鮮事， 知道中弘股份為什麼頻繁宣佈並購了吧。
是不是真並購無所謂，
要的只是“股民相信公司會並購”，
這也是中弘股份經常宣佈並購熱門行業企業一個月後，
又宣佈放棄並購的原因。
比如， 2015年9月20日， 中弘股份宣佈並購鹿回頭、新佳旅業；2015年10月14日， 公司宣佈放棄這筆並購。
2017年， 中弘股份對聯營、合營企業增加了36.9億元的長期股權投資， 詭異的是， 2017年， 這些聯營企業的投資收益均被審計機構認定為無法確認。
背後的含義是， 會計師沒法排除你轉移資金和利益輸送的嫌疑啊。
這家企業全是雷 還都是連環雷
這麼多年不務正業， 財報中埋了不少雷。 終於， 地雷開始爆炸， 首先犧牲的就是債權人。
借殼以來， 中弘股份債務規模和杠杆率不斷攀升， 尤其是帶息債務。
2010年， 中弘股份帶息債務總計19.69億， 總體杠杆率為67.92%， 2017年帶息債務規模就飆升至283.36億， 總體杠杆率高達81.26%！
資料來源：公司歷年財報 製圖：葉檀財經
2016年， 中弘股份的帶息債務才179.68億， 僅僅2017年一年，帶息債務就淨增加了103.68億！上一年淨資產規模才102.10億。
借款中，除了69.44億元的銀行借款利率在4.75%-6.90%外，信託融資、基金等融資的最高利率達12%。
資料來源：公司歷年財報 製圖：葉檀財經
相應的，財務費用暴增13億。
剛開始，中弘股份把22.42億的利息全都資本化了。
會計師事務所實在看不下去了：你專案2016年12月份都已經竣工了，還要把2017年產生的利息給資本化，這種操作沒法交代啊。
中弘股份被迫進行調整，最後資本化利息9.46億，費用化利息12.96億。本來投資者覺得，2016年盈利1.46億，業績預告說虧10個億，應該到底了，結果利息費用化後，一下子虧了25.37億。
神奇的股市，沒有什麼不可能。
資料來源：公司歷年財報 製圖：葉檀財經
債務，而且是有息債務大幅飆升，資產品質急劇下降，導致中弘股份償債能力迅速惡化。
公司有形資產在關鍵時刻變現能力相對較強，實在不行，賣房賣地啊。可奇了怪了，中弘股份有形資產占總資產的比重不斷下降，由2011年的36.19%降到2017年的8.09%。
有形資產和帶息債務的比值由2011年的1.22降到2017年的0.12。如果是2011年發生極端情況，變賣有形資產還能償還帶息債務，到2017年，全賣光也只能還一成。
資料來源：公司歷年財報 製圖：葉檀財經
地獄不光十八層，公司經營沒有帶來增量資金，經營性現金流都是淨流出，導致公司貨幣資金規模占總資產比重迅速減少。
資料來源：公司歷年財報 製圖：葉檀財經
毫不意外，中弘股份債務違約了，逾期本金27.5億，逾期利息2.5億（公司公告中可能用錯了數量單位），並承認經營困難。
中弘股份的借款利息，最高已經達到24%，靠什麼還？
債務地雷開始爆炸，商譽的雷正在引爆的路上。
30億商譽大地雷 隨時可能爆
前幾年中弘股份的商譽沒有太大變化，從2010年到2014年，商譽都只有810.59萬，主要是收購永恆嘉業所致。
2015年，中弘股份開始玩大的了，收購了卓高國際集團，新增3.61億商譽。2016年，又收購了開易控股，商譽新增5.08億。2017年，收購Abercrombie & Kent等相關企業，新增商譽21.85億，商譽合計高達30.29億。牛！
資料來源：wind 製圖：葉檀財經
2016年9月、11月和12月，中弘股份旗下子公司分三步完成對A&K的收購，最終的收購成本為27.84億，持股比例90.5%。
花了近30億收購的這家企業是做什麼的呢？花這麼多錢值不值呢？
A&K在全球範圍內共擁有 57 家控股子公司，註冊位址涉及多個國家和地區。主營業務是旅遊管理、旅遊服務，包括提供定制化及針對團體的高端旅遊行程服務，從事旅遊專案的設計、開發銷售，以及旅遊目的地的旅遊行程運營及執行，並對旅遊目的地的酒店、飛機以及船舶開展運營活動。簡單說，是一家從事國際旅遊業務的公司。
按照中國會計準則，2016年A&K淨資產僅4.27億元，淨利潤-2243萬。
來源：平安證券《中弘股份重大資產購買暨關聯交易報告書(草案) 》(修訂稿)
花近30億元，溢價663.57%收購一家虧損企業，平安證券、北京中鋒資產評估公司也有責任。
他們根據市場法和收益法來估值，就是跟同類上市企業相比和現金流折現。
假設條件是：公司未來五年營收增速分別為14%、10%、12%、6%和3%，毛利率大概為27.8%-28.3%，銷售費用增速3%、2017年管理費用增長3.2%，以後增速為4%、財務費用282萬不變。
來源：平安證券《中弘股份重大資產購買暨關聯交易報告書(草案) 》(修訂稿)
按照預測，A&K淨利潤一路上漲，妥妥賺大錢。有時候，預測只是一本正經的胡說八道。
交易所看不下去了，就問：2015年和2016年，A&K的財務費用還高達3043.2萬和4407.17萬，為啥你假設就282萬？北京中鋒回答：中弘股份替A&K還債了，所以財務費用就這個數。
一問一答，結束了。一年後，業績出來了，差得讓人想罵髒話。
報告顯示，2017年，A&K實際實現利潤總額18,046.52萬元，較預測利潤總額減少13,854萬元，扣除非經常性損益後歸屬于母公司所有者的淨利潤為93,640,119元。
公司腆著臉說，不好意思，以前假設的業績增速有點兒高哈，實際業績少8120萬。
業績沒上去，管理人員的薪倒是漲了近三成，股權照發。管理費用少預測了11,707萬元，主要是計提職工薪酬較2016年度增長約27%。除此之外，2017年實際確認股權支付費用2,944萬元，並計入管理費用。
別忘了，當初並購的時候，控股股東中弘集團可是做出過業績承諾的哦。
2017年5月7日，中弘集團與上市公司簽署了 《業績承諾與補償協議》，承諾A&K於2017年、2018年、2019年實現的扣除非經常性損益後歸屬於母公司的淨利潤分別不低於21,000萬元，28,000萬元和35,000萬元。如果實際淨利潤低於上述承諾淨利潤，則中弘集團將按照簽署的《業績承諾與補償協議》相關約定，用現金的方式給中弘股份補償。
收購的第一年，業績就沒達標，才完成了44.59%！怎麼辦？
本次交易的獨立財務顧問及主辦人平安證券倒是很積極，趕緊出來道歉，順便提醒一下風險：上市公司和控股股東缺錢，估計沒錢賠償哈。
來源：平安證券關於中弘股份重大資產重組標的公司2017年度業績承諾實現情況的說明及致歉聲明
不光現在沒錢，估計以後也沒錢，因為A&K根本不值那麼多錢。
這次並購三者必居其一，不是犯傻就是被騙，或者是利益輸送。總有一天，巨額商譽要減記掉，衝擊當年利潤。
在2017年的審計報告中，會計師事務所給出了“保留意見”，表示公司提供的資料不全，沒法評估商譽是否減值。
學賈躍亭 換個馬甲圈錢？
一個爛攤子，還想靠重組，財務那叫一個亂。
2017年4月份，為了補充流動資金，董事會決定把2014年、2015年定增沒花完的錢，共計26.8億元拿來補充流動資金，使用期限均不超過12個月。當天，這26.8億資金由募集資金專戶劃轉至公司基本戶，12個月後，公司說，賬上沒錢了，沒法把錢轉回募集資金專戶。
見過不要臉的，沒見過這麼不要臉的。
估計在管理層眼中，反正都是公司的錢，在哪個帳戶，沒區別。
會計師事務所也出具“保留意見”，不到一個月的時間，安徽證監局給中弘股份先後下達了3份《行政監管措施決定書》。
大意是，中弘股份內部控制存在重大缺陷，公司實際控制人王永紅淩駕於公司內部控制之上，干預公司經營管理；並責令公司改正的監管措施，要求中弘股份立即對公司內控開展自查。
資料來源：公司歷年財報 製圖：葉檀財經
行政監管對這家公司沒用，看看這詭異的財報：公司資金極度緊張，2017年預付帳款卻突然飆升，這不符合常識。主要原因就是在董事長的要求下，公司沒有進行必要的審批程式，就向海南新佳旅業開發有限公司支付61.5億元的股權轉讓款。
這家公司的很多資產已經抵押給別人了，你沒權賣。截止2017年末，中弘股份受限的貨幣資金、房地產存貨、固定資產、投資性房地產、子公司股權等資產規模高達264.5億；被法院凍結的銀行帳戶高達51個，凍結金額2205.7萬元。
來源：2017年公司財報
要重組？上市公司和控股股東都沒錢。
首先，王永紅控制的中弘卓業基本上把持有的上市公司股票全部質押了，就像以前賈躍亭幹的一樣。
其次，中弘卓業持有的全部上市公司股票已經被法院輪候凍結。這種情況，賈躍亭剛剛遭遇過，樂視控制權到底屬於誰，律師們還沒搞清楚，未來中弘股份也可能面臨控制權變更的問題。
最後，跟賈躍亭一樣，王永紅也在找錢。他去香港找，想通過中國港橋向境內外合格投資者定向募集不超過200億元人民幣，其中境內投資者認購不超過人民幣70億元，境外投資者認購不超過20億美元（折合人民幣約 130 億元）。
這家爛公司，為啥以前能在資本市場上風風火火？
因為背靠華融，2016年收購A&K時就得到華融的幫助。
來源：平安證券《中弘股份重大資產購買暨關聯交易報告書(草案) 》(修訂稿)
現在，王永紅還想通過中國港橋抱華融的大腿，基本不可能了。2018年4月17日，中紀委發佈消息稱，中國華融黨委書記、董事長賴小民個人涉嫌嚴重違紀違法，目前正接受紀律審查和監察調查。
當心股票退市
中弘股價只有1.38元，抄底的人，當心股票退市。
根據交易所《股票上市規則》，出現以下情況，股票會強制退市。
連續20個交易日（不包含公司股票停牌日）的每日股票收盤價均低於股票面值；連續120個交易日（不包含公司股票停牌日）實現的累計股票成交量低於500萬股；上市公司股東數量連續20個交易日（不含公司首次公開發行股票上市之日起的20個交易日和公司股票停牌日）每日均低於2000人。
這樣的公司，就是中國資本貨幣市場的屠刀，害了股市害債市。
僅僅2017年一年，帶息債務就淨增加了103.68億！上一年淨資產規模才102.10億。借款中，除了69.44億元的銀行借款利率在4.75%-6.90%外，信託融資、基金等融資的最高利率達12%。
資料來源：公司歷年財報 製圖：葉檀財經
相應的，財務費用暴增13億。
剛開始，中弘股份把22.42億的利息全都資本化了。
會計師事務所實在看不下去了：你專案2016年12月份都已經竣工了，還要把2017年產生的利息給資本化，這種操作沒法交代啊。
中弘股份被迫進行調整，最後資本化利息9.46億，費用化利息12.96億。本來投資者覺得，2016年盈利1.46億，業績預告說虧10個億，應該到底了，結果利息費用化後，一下子虧了25.37億。
神奇的股市，沒有什麼不可能。
資料來源：公司歷年財報 製圖：葉檀財經
債務，而且是有息債務大幅飆升，資產品質急劇下降，導致中弘股份償債能力迅速惡化。
公司有形資產在關鍵時刻變現能力相對較強，實在不行，賣房賣地啊。可奇了怪了，中弘股份有形資產占總資產的比重不斷下降，由2011年的36.19%降到2017年的8.09%。
有形資產和帶息債務的比值由2011年的1.22降到2017年的0.12。如果是2011年發生極端情況，變賣有形資產還能償還帶息債務，到2017年，全賣光也只能還一成。
資料來源：公司歷年財報 製圖：葉檀財經
地獄不光十八層，公司經營沒有帶來增量資金，經營性現金流都是淨流出，導致公司貨幣資金規模占總資產比重迅速減少。
資料來源：公司歷年財報 製圖：葉檀財經
毫不意外，中弘股份債務違約了，逾期本金27.5億，逾期利息2.5億（公司公告中可能用錯了數量單位），並承認經營困難。
中弘股份的借款利息，最高已經達到24%，靠什麼還？
債務地雷開始爆炸，商譽的雷正在引爆的路上。
30億商譽大地雷 隨時可能爆
前幾年中弘股份的商譽沒有太大變化，從2010年到2014年，商譽都只有810.59萬，主要是收購永恆嘉業所致。
2015年，中弘股份開始玩大的了，收購了卓高國際集團，新增3.61億商譽。2016年，又收購了開易控股，商譽新增5.08億。2017年，收購Abercrombie & Kent等相關企業，新增商譽21.85億，商譽合計高達30.29億。牛！
資料來源：wind 製圖：葉檀財經
2016年9月、11月和12月，中弘股份旗下子公司分三步完成對A&K的收購，最終的收購成本為27.84億，持股比例90.5%。
花了近30億收購的這家企業是做什麼的呢？花這麼多錢值不值呢？
A&K在全球範圍內共擁有 57 家控股子公司，註冊位址涉及多個國家和地區。主營業務是旅遊管理、旅遊服務，包括提供定制化及針對團體的高端旅遊行程服務，從事旅遊專案的設計、開發銷售，以及旅遊目的地的旅遊行程運營及執行，並對旅遊目的地的酒店、飛機以及船舶開展運營活動。簡單說，是一家從事國際旅遊業務的公司。
按照中國會計準則，2016年A&K淨資產僅4.27億元，淨利潤-2243萬。
來源：平安證券《中弘股份重大資產購買暨關聯交易報告書(草案) 》(修訂稿)
花近30億元，溢價663.57%收購一家虧損企業，平安證券、北京中鋒資產評估公司也有責任。
他們根據市場法和收益法來估值，就是跟同類上市企業相比和現金流折現。
假設條件是：公司未來五年營收增速分別為14%、10%、12%、6%和3%，毛利率大概為27.8%-28.3%，銷售費用增速3%、2017年管理費用增長3.2%，以後增速為4%、財務費用282萬不變。
來源：平安證券《中弘股份重大資產購買暨關聯交易報告書(草案) 》(修訂稿)
按照預測，A&K淨利潤一路上漲，妥妥賺大錢。有時候，預測只是一本正經的胡說八道。
交易所看不下去了，就問：2015年和2016年，A&K的財務費用還高達3043.2萬和4407.17萬，為啥你假設就282萬？北京中鋒回答：中弘股份替A&K還債了，所以財務費用就這個數。
一問一答，結束了。一年後，業績出來了，差得讓人想罵髒話。
報告顯示，2017年，A&K實際實現利潤總額18,046.52萬元，較預測利潤總額減少13,854萬元，扣除非經常性損益後歸屬于母公司所有者的淨利潤為93,640,119元。
公司腆著臉說，不好意思，以前假設的業績增速有點兒高哈，實際業績少8120萬。
業績沒上去，管理人員的薪倒是漲了近三成，股權照發。管理費用少預測了11,707萬元，主要是計提職工薪酬較2016年度增長約27%。除此之外，2017年實際確認股權支付費用2,944萬元，並計入管理費用。
別忘了，當初並購的時候，控股股東中弘集團可是做出過業績承諾的哦。
2017年5月7日，中弘集團與上市公司簽署了 《業績承諾與補償協議》，承諾A&K於2017年、2018年、2019年實現的扣除非經常性損益後歸屬於母公司的淨利潤分別不低於21,000萬元，28,000萬元和35,000萬元。如果實際淨利潤低於上述承諾淨利潤，則中弘集團將按照簽署的《業績承諾與補償協議》相關約定，用現金的方式給中弘股份補償。
收購的第一年，業績就沒達標，才完成了44.59%！怎麼辦？
本次交易的獨立財務顧問及主辦人平安證券倒是很積極，趕緊出來道歉，順便提醒一下風險：上市公司和控股股東缺錢，估計沒錢賠償哈。
來源：平安證券關於中弘股份重大資產重組標的公司2017年度業績承諾實現情況的說明及致歉聲明
不光現在沒錢，估計以後也沒錢，因為A&K根本不值那麼多錢。
這次並購三者必居其一，不是犯傻就是被騙，或者是利益輸送。總有一天，巨額商譽要減記掉，衝擊當年利潤。
在2017年的審計報告中，會計師事務所給出了“保留意見”，表示公司提供的資料不全，沒法評估商譽是否減值。
學賈躍亭 換個馬甲圈錢？
一個爛攤子，還想靠重組，財務那叫一個亂。
2017年4月份，為了補充流動資金，董事會決定把2014年、2015年定增沒花完的錢，共計26.8億元拿來補充流動資金，使用期限均不超過12個月。當天，這26.8億資金由募集資金專戶劃轉至公司基本戶，12個月後，公司說，賬上沒錢了，沒法把錢轉回募集資金專戶。
見過不要臉的，沒見過這麼不要臉的。
估計在管理層眼中，反正都是公司的錢，在哪個帳戶，沒區別。
會計師事務所也出具“保留意見”，不到一個月的時間，安徽證監局給中弘股份先後下達了3份《行政監管措施決定書》。
大意是，中弘股份內部控制存在重大缺陷，公司實際控制人王永紅淩駕於公司內部控制之上，干預公司經營管理；並責令公司改正的監管措施，要求中弘股份立即對公司內控開展自查。
資料來源：公司歷年財報 製圖：葉檀財經
行政監管對這家公司沒用，看看這詭異的財報：公司資金極度緊張，2017年預付帳款卻突然飆升，這不符合常識。主要原因就是在董事長的要求下，公司沒有進行必要的審批程式，就向海南新佳旅業開發有限公司支付61.5億元的股權轉讓款。
這家公司的很多資產已經抵押給別人了，你沒權賣。截止2017年末，中弘股份受限的貨幣資金、房地產存貨、固定資產、投資性房地產、子公司股權等資產規模高達264.5億；被法院凍結的銀行帳戶高達51個，凍結金額2205.7萬元。
來源：2017年公司財報
要重組？上市公司和控股股東都沒錢。
首先，王永紅控制的中弘卓業基本上把持有的上市公司股票全部質押了，就像以前賈躍亭幹的一樣。
其次，中弘卓業持有的全部上市公司股票已經被法院輪候凍結。這種情況，賈躍亭剛剛遭遇過，樂視控制權到底屬於誰，律師們還沒搞清楚，未來中弘股份也可能面臨控制權變更的問題。
最後，跟賈躍亭一樣，王永紅也在找錢。他去香港找，想通過中國港橋向境內外合格投資者定向募集不超過200億元人民幣，其中境內投資者認購不超過人民幣70億元，境外投資者認購不超過20億美元（折合人民幣約 130 億元）。
這家爛公司，為啥以前能在資本市場上風風火火？
因為背靠華融，2016年收購A&K時就得到華融的幫助。
來源：平安證券《中弘股份重大資產購買暨關聯交易報告書(草案) 》(修訂稿)
現在，王永紅還想通過中國港橋抱華融的大腿，基本不可能了。2018年4月17日，中紀委發佈消息稱，中國華融黨委書記、董事長賴小民個人涉嫌嚴重違紀違法，目前正接受紀律審查和監察調查。
當心股票退市
中弘股價只有1.38元，抄底的人，當心股票退市。
根據交易所《股票上市規則》，出現以下情況，股票會強制退市。
連續20個交易日（不包含公司股票停牌日）的每日股票收盤價均低於股票面值；連續120個交易日（不包含公司股票停牌日）實現的累計股票成交量低於500萬股；上市公司股東數量連續20個交易日（不含公司首次公開發行股票上市之日起的20個交易日和公司股票停牌日）每日均低於2000人。
這樣的公司，就是中國資本貨幣市場的屠刀，害了股市害債市。