馬光遠：人民幣為何出現令人瞠目結舌的升值？

如果要羞辱一個人的智商，就讓他去預測人民幣匯率的走勢。因為在人民幣匯率問題上，專家們幾乎就沒有正確過，這是我在多篇談及匯率的文章中一再強調的觀點。匯率的走向之所以很難判斷，根本問題在於，匯率問題從來都不是一個簡單的經濟問題，也不是一個國家的因素可以決定的。

以2017年人民幣的走勢為例，在2016年年底，面對人民幣持續貶值的態勢，市場幾乎一致認為，人民幣在2017年進入“7”時代是大概率，人民幣持續貶值的態勢不會改變。然而，市場最後的表現卻讓所有人跌破眼鏡， 2017年全年，

人民幣兌美元不僅沒有貶值，反而強勢升值超過6%。進入2018年以後，人民幣升值的態勢不僅沒有減弱，反而進入了飆升的快車道， 1月份，人民幣兌美元單月升值幅度達到了3.5%，是1994年以來單月最大升值幅度。到2月2日，人民幣兌美元已經達到了6.277元人民幣，升破了6.30的關鍵位，不僅創下2015年“811匯改”以來的最高位，甚至有可能突破“811匯改”以來的高點。人民幣強勢如此，我認為已經不能把責任推給不太靠譜的專家。因為1月份以來人民幣的走勢已經完全超過了專家們可以預見的範圍。

對於人民幣兌美元強勢升值的解釋不外乎三點：

第一，不是人民幣太強，而是美元太弱。美元指數從2016年年底升至103.3的高位後開始調整，目前已經跌破90，美元對包括歐元、英鎊、日元在內的非美元貨幣都貶值。

第二，中國經濟不錯，中國經濟在2017年增速達到了6.9%，進出口資料大大超過預期，各項宏觀指標總體表現不錯；

第三，中國央行自2016年以來實施的嚴格的外匯管制政策以及一系列的干預因素，包括在2017年5月在人民幣中間價的定價公式中加入了“逆週期因數”，對市場非理性的因素進行“過濾”和干預，所有這些因素，都是推動人民幣兌美元升值的原因。然而，如果仔細分析，這些原因仍然不足以解釋為什麼在1月份以來人民幣出現了如此強勁的升值。

特別是，對於美元為什麼弱勢，筆者認為美元的走勢與美國經濟的基本面似乎背道而馳。如果說2016年底之前，由於美國經濟一枝獨秀，導致美元太強，

從而在2017年出現技術性的回檔。同時，美國資本市場也好，房地產也好，也處在金融危機以來的高位，美國的通脹似乎慢慢在回歸，這使得外界擔心資本市場也出現技術性的調整而推動美元走弱。

除此之外，很難從美國經濟的基本面解釋美元為什麼從過去的強勢到今天似乎不堪一擊。從美國經濟的基本面看，美國經濟總體復蘇的態勢並沒有逆轉。上週五美國勞工部發佈的資料顯示， 2018年1月非農部門新增20萬個就業崗位，失業率繼續維持在4.1%。同時，薪資增長加快， 1月份私營部門平均時薪較上年同期上升2.9%，為2009年6月以來最強勁同比升幅。在美國經濟基本面向好的態勢沒有改變的同時，特朗普的減稅方案對於資本回流美國具有很大的促進作用，

這是共識。同時，鮑威爾代替耶倫自2月5日起擔任美聯儲新的主席，但其承諾將繼續維持漸進加息的政策不會改變。也就是說，在我看來，美元走勢除了技術回檔的因素，從美國貨幣政策、稅收政策以及美國經濟的基本面找不到支持美元如此弱勢的原因。美元是不是繼續弱勢，對於人民幣下一步的走勢影響至關重要。

同樣的理由，也可以分析人民幣強勢是否合理。如果說2017年人民幣出人意料的反彈是在美元回檔有強轉弱的情況下，人民幣打的一場反擊戰的話，但2018年1月以來，人民幣的走勢顯然也無法在基本面上找到支撐：

首先，在我看來，美元並非像很多專家分析的，今年仍然會處在一個2017年以來的弱勢，

這和美國經濟的基本面不吻合，今年美元由弱轉強的概率是存在的；

第二，今年中國經濟面臨很多複雜的挑戰，特別是如何防範金融風險被提升至三大攻堅戰的首位，中國經濟的基本面並沒有2017年資料顯示的那麼好，中國需要消化過去債務推動的增長帶來的風險，人民幣沒有如此強勢的基本面的支撐；

第三，在去金融杠杆的大背景下，出於避險需求的全球配置資產的需求仍然旺盛，但由於過度嚴厲的監管措施的存在，使得這方面的需求暫時被壓制了而已；

第四，人民幣短期快速升值，對中國經濟，特別是對中國的出口是極為不利的，也是中國政府不願意看到的。

我的意思，在人民幣強勢升值的背後，似乎總是有讓人特別不安的因素。記得在2016年年底，我參加鳳凰衛視“一虎一席談”節目的錄製，大家展望2017年人民幣的走勢，我說，無需擔心人民幣過度貶值，因為這是特朗普不願意看到的，在捍衛人民幣匯率問題上，特朗普的作用要大於中國央行。我現在感覺這句話正在變成現實：在美國經濟的基本面不錯，美元並沒有強烈的貶值因素的情況下，美元指數的下跌，人民幣的快速升值恰好是特朗普一直期盼的結果。我的意思並非美國政府在操縱匯率，但是，我想說的是，匯率問題從來不是一個簡單的經濟問題，期間充滿了國與國之間的博弈和爾虞我詐。至少從目前而言，美元的貶值和人民幣的快速升值是有利於美國經濟而不利於中國經濟的。

因此，且慢對人民幣快速升值彈冠相慶，人民幣需要一個穩定的匯率表現，而不是回到以前單邊升值的歷史。在中國經濟步入新的階段，在防範系統性風險和去杠杆的關鍵時刻，我們有必要有人民幣的過快升值給予高度關注，而不能因為入籃子貨幣匯率穩定而喪失警惕。應該看到，人民幣升值的基礎和美元貶值的基礎都不牢靠，美元貶值的背後不排除有美國政府的有意為之。對於今年極其複雜的中國經濟而言，防止人民幣的過快升值可以列入政策的重點領域。人民銀行應該密切關注人民幣的走勢，並預先準備好合適的措施應對。

當然，對於那些一直想把人民幣換成美元的人而言，現在也許真的是最好的時候。

似乎總是有讓人特別不安的因素。記得在2016年年底，我參加鳳凰衛視“一虎一席談”節目的錄製，大家展望2017年人民幣的走勢，我說，無需擔心人民幣過度貶值，因為這是特朗普不願意看到的，在捍衛人民幣匯率問題上，特朗普的作用要大於中國央行。我現在感覺這句話正在變成現實：在美國經濟的基本面不錯，美元並沒有強烈的貶值因素的情況下，美元指數的下跌，人民幣的快速升值恰好是特朗普一直期盼的結果。我的意思並非美國政府在操縱匯率，但是，我想說的是，匯率問題從來不是一個簡單的經濟問題，期間充滿了國與國之間的博弈和爾虞我詐。至少從目前而言，美元的貶值和人民幣的快速升值是有利於美國經濟而不利於中國經濟的。

當然，對於那些一直想把人民幣換成美元的人而言，現在也許真的是最好的時候。